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2018年7月23日星期一
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[2388.HK] 中银香港
中银香港是一家在香港注册成立的持牌银行，是香港
三家发钞银行之一，亦是香港唯一人民币业务的清算
行。近三年，集团稳步推进南洋商业银行、集友银行
股权转让和母行东南亚机构重组工作，已完成马来西
亚、泰国、印尼、柬埔寨、越南、菲律宾分支机构的
整合并入工作
17年集团共录得489.5亿港元利息收入，按年增
33.1%，利息净收入347.1亿港元，按年增33.4%
主要原因是17年生息资产增长明显。其中客户贷款
增1347亿港元，其他金融机构结余及定存增1053亿
港元，从而带动总生息资产增13.9%，至22166亿港
元。另，该两项生息资产平均收益率分别为2.38%，
2.18%，均高于资产平均收益率，从而带动总生息资
产收益率至2.21%，按年增33个基点
17年集团付息负债变动率基本与生息资产变动率持
平，为13.1%。其中往来、储蓄及定存增2145亿港
元，从而带动总付息负债增2145亿港元。但由于该
项负债平均利率低于仅为0.68%，低于平均利率，因
此导致总付息负债收益率增长有限，仅为0.77%，按
年增12个基点
已终止经营业务溢利为25.89亿港元，按年减少
287.13亿港元，主要是17年出售集友收益港币25.04
亿港元，而16年出售南商录得收益299.56亿港元
在17年贷款及其他款项大涨18.0%的情况下，集团
内次级、呆滞及亏损贷款的额度降至20.8亿港元，占
比降至0.18%，按年下降0.05个百分点。暗示集团信
贷管理加强，贷款质量有所改善。17年集团年内撇账
约5.7亿港元，较16年增0.5亿港元，撇账率基本保
持稳定，均为0.05%，暗示集团贷款减值拨备提供的
数据较为可信，撇账水平在可控范围内。同时，通过
于收益表拨备10.7亿港元，17年集团拨备覆盖率增
至196.44%，同比大幅提升46.18个百分点，说明集
团拨备审慎性延续
香港最优惠利率有望上调。香港银行间结余逐渐缩减，
预计香港利率水平将逐渐上升。随着短期拆借利率飙
升，规模达2920亿美元的香港定存市场的竞争也正
在加剧，预计香港银行体系流动性充裕的局面将会在
今年结束，集团利率也将上涨，进而吸引更多存款
预计18年集团总付息负债或将达到23282亿港元，
其中主要是往来、储蓄及定存的增加
根据P/B估值通道预计，集团18年合理的P/B至约
为1.75倍。虽然ROE为12.7%，稍微不及17年水
平，但18年ROE更具有价值，主要是因为18年股
东应占溢利均来自集团持续经营业绩。若剔除16,17
年集团应占已终止业务获得的盈利，则18年集团ROE
明显更高，预计股票公允价格约为42.33港元，给予
“持有”评级。主要风险来自信贷风险及保险风险等，
同时需关注利率大幅回升，股市风险溢价相应提升，
压抑股票公允价值
[1398.HK] 工商银行
17年工商银行录得利息收入￥8615.9亿，增8.9%，
主要是客户贷款规模增加所致；利息支出￥3395.2亿，
增6.2%。尽管17年计息负债平均余额增8.63%，高
于生息资产6.93%的增幅，但由于净利差扩大以及生
息资产规模高于计息负债规模，从而录得17年净利
息收入增10.6%，为￥5220.8亿。手续费及佣金净收
入￥1396.3亿，跌3.7%。主要因为该业务收入及支
出双下降，主要是 17年工行加大了结算类业务优惠
力度，主动降费让利
集团资产端中公司类贷款占比最大，17年增至56.1%，
为￥75897.3万亿，增7.24%。主要是17年集团加
大了对国家重点项目和工程的支持力度，支持小微、
[三农]、[双创]、扶贫等领域以及居民合理住房融资需
求，贷款规模增长明显。同时，供给侧结构性改革以
及实体经济回暖，企业短期和中长期融资需求均有所
上升。个人贷款余额17年增11.73%，保持较高速贷
款增长，尤其是个人住房贷款增长明显。另外，信用
卡分期付款业务的发展以及消费额稳定增长，使得集
团信用卡透支增18.3%，一定程度上也带动个人贷款
规模的增长。票据贴现降低38.21%，为￥4189.4亿，
主要是期内集团为满足资产负债管理的需要，平衡信
贷投放而减少对票据的贴现，也暗示了工行在资产风
险管控方面运作灵活
不良贷款略有上升，不良贷款率下降。17年集团不良
贷款余额￥2209.9亿，增4.34%，较16年17.89%
增速有所缓和。对比17年集团贷款规模增7.43%，
集团不良贷款率则下降明显，为1.55%。贷款减值准
备￥3404.8亿，增幅达17.6%，从而推高集团贷款拨
备率增至2.39%。历时两年，集团不良贷款拨备覆盖
率升至154.07%，重新回到150%的监管红线以上，
资产质量改善，但该指标仍处于欧亿·体育（中国）有限公司中偏低水平。工
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行逾期贷款余额持续下降，17年降至￥2860.8亿，
较16年跌17.3%；逾期贷款率也由16年2.65%降
至2.01%。逾期贷款作为资产质量的前瞻性指标，暗
示工行未来资产的质量将会持续改善，但撇账率或变
化不明显
工行的优势主要体现在利息成本低，ROE较高。17年
负债端平均付息成本为1.57%，尤其客户存款付息率
由16年1.53%降至1.42%，同业资金拆入及债券付
息率显著低于欧亿·体育（中国）有限公司平均水平。考虑到工行具有完善的
网点布局以及良好的客户基础，预测18年工行仍将
有能力保持该负债成本优势。较低的负债成本造就工
行具有良好的ROE。17年集团ROE为13.4%，处于
欧亿·体育（中国）有限公司前列
综上预计18年集团拨备前营业利润增至￥5205.7亿，
较16年增6.4%；17年集团计提贷款拨备增长明显，
拨备覆盖率回升至150.0%的传统监管红线以上，暗
示15，16年集团贷款减值拨备太低，导致该两年的
盈利有所夸大，预计18年贷款减值损失对集团净利
润的影响将低于17年。根据P/B估计通道估计，18
年集团合理P/B值约为0.9倍，股票公允价值7.01港
币，因此财通给予“增持”评级。主要的风险来自贷
款、资金业务等的信用风险
[RIO.LN/RIO.AU] Rio Tinto
世界铁、铝、煤炭矿业巨头Rio Tinto（力拓集团），
一七年受惠铁矿，煤炭价格显着回升，核心税前盈利
颷升115%，至$118亿（美元，下同）；另不再有重
大一次性亏损，报告盈利也显着颷升89.7%。一如
BHP Billiton, 力拓母公司也有两家：英国Rio Tinto
PLC (RIO.LN)，澳洲Rio Tinto Limited（RIO.AU），
各自均为当地上市公司。另有美国预托证券上市。集
团总部位于英国。集团已发行股份为澳，英两母公司
股份之和。集团业绩用美元编列
一七年，集团对外收入$400亿，增18.6%，主因铁矿
价格颷升，销量仅持平；煤价颷升也有助。核心EBIT
颷升92.7%，至$125亿，收入颷升成本压抑持平大
有帮助：年内原料、运输、专利成本飞涨，集团大幅
减少折旧，福利环保拨备等等非现金开支弥补；雇员
薪酬也有所压抑。减债帮助下，净利息开支大减30.8%，
至￥7亿。计入折现摊销，应占联号税后盈利，集团
核心税前溢利$118亿，颷升115%
集团盈利主力乃铁矿石，持有属下16个西澳州
Pilbara铁矿项目、4个港口、1,700公里货运铁路，
全部连接至柏夫经营中心。铁分部对外收入$182亿，
急增25.0%，全因铁价颷升；销量基本持平。估计一
八年力拓集团铁分部需要提高销量增加盈利，盖财通
国际认为，中国港口铁矿库存寿命依然偏高，不利铁
矿价格回升。有利因素为中国铁矿石品位终极性下跌，
估计已跌至不足20%，内地铁矿投资连年大减；一旦
品位再跌，铁矿供应会短缺，有利削减库存
集团第二大盈利业务为铝分部，生产铝土矿、氧化铝、
原铝。集团示，大约4吨铝土矿可冶炼为2吨氧化铝，
每2吨氧化铝可冶炼为1吨原铝，三者产量比率大约
为4：2：1。集团在澳洲、巴西、几内亚持有铝土矿，