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欧亿·体育（中国）有限公司深度|家用轻工
证券研究报告
Table_Title
整装卫浴欧亿·体育（中国）有限公司深度报告
整装卫浴元年开启，重走定制家具之路
Table_Summary
核心观点：
整装卫浴是卫生间一体化解决方案，其装修流程包括施工准备，组装
过程和收尾工作。整装卫浴相比于传统卫浴施工优势明显：（1）4小时干法
施工一站式安装，传统湿法施工需12天，消费者四处采购；（2）优良功能
设计：弧形边角，同层排水，保温性能强；（3）个性化定制：保护老幼设
计，挂件自由拆装，享受周到售后服务。伴随着泥瓦工人数量减少人工成
本提高，整装卫浴的替代趋势有望重走定制家具替代手工打柜之路

自1964年整体卫浴在日本面世至今，62%存量住宅与80%的在建住宅
安装整体卫浴，50%的日本家庭只需花费年收入20%即可安装整体卫浴

近两年，万科等房地产开发商开始引入整体卫浴，预计2016年仅万科就将
上线3万套整装卫浴，地产商推动将启蒙消费者对整装卫浴的认知，并逐
步渗透到零售端，整装卫浴元年开启。2014年市场渗透率0.15%对应市场
空间约为12亿，若未来达到日本62%的渗透率则市场空间可观

政府推动是市场存活的基础，日本政府鼓励居民消费标准化部品，推
动欧亿·体育（中国）有限公司标准化进程；成熟技术是市场扩张必要条件，一次性压制成型的市
场技术，模具批量化生产技术和现场组装技术与专业施工团队在销售服务
链条中都必不可少；完备的供应链是欧亿·体育（中国）有限公司凸显性价比的前提，完备供应链
导致单品价格完全竞争，整体卫浴服务商才能提供高性价比服务方案

公司与日本整装卫浴前三的松下电器合作占据欧亿·体育（中国）有限公司制高点，收购苏州
有巢式掌握核心技术，齐家网与四维卫浴帮助打开线上线下渠道。静候定
增获批后产能逐步落地，若取得地产商订单开拓蓝海可期，打通零售端则
复制定制家具成长之路。假设公司19.5万套定制卫浴产能在2017-2019年
逐步投产，预计2016-2018年归母净利润0.6、1.1、1.7亿元，当前市值对
应2017年净利润46倍市盈率，给予买入评级

欧亿·体育（中国）有限公司渗透率提升进度不达预期，公司开拓订单成果低于预期
重点公司盈利预测：
Table_Excel1
公司简称 评级 股价 EPS PE PB 15A 16E 17E 15A 16E 17E
海鸥卫浴 买入 10.42 0.10 0.14 0.24 131.2 79.8 46 4.25
数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心
Table_Grade 欧亿·体育（中国）有限公司评级 买入
前次评级 买入
报告日期 2016-08-04
Table_Chart 相对市场表现
Table_Author 分析师： 申 烨 S0260514080002
020-87578446
shenye@gf
分析师： 赵中平 S0260516070005
0755-23953620
zhaozhongping@gf
Table_Report 相关研究：
大家居欧亿·体育（中国）有限公司深度报告:成长性
与周期性并存，品牌化时代来
临
2016-07-21
Table_Contacter
-30%
-17%
-4%
9%
2015-082015-122016-032016-07
轻工制造沪深300
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欧亿·体育（中国）有限公司深度|家用轻工
目录索引
一、系统改变传统，卫浴进入“整合”时代........... 5
（一）整体卫浴定义：“五脏俱全”的卫生间系统解决方案 ......... 5
（二）施工流程：4小时组装，简易快速又省心 ........ 5
（三）产业链构成：稳定上游，整合中游，拓展下游，提升欧亿·体育（中国）有限公司ROE......... 6
二、解决卫浴家装痛点，整体卫浴飞入寻常百姓家8
（一）创新设计和材料，优化装修效果 ......... 8
（二）多样化设计，满足个性化需求 ........... 10
（三）干法施工，系统服务，装修流程高度优化 ..... 10
三、襁褓中的整体卫浴市场，欧亿·体育（中国）有限公司空间值得期待 . 12
（一）日本：整体卫浴已成熟，欧亿·体育（中国）有限公司空间缓慢扩张 . 12
（二）中国：整体卫浴初起步，欧亿·体育（中国）有限公司空间值得期待 . 15
四、整体卫浴步入发展元年，欧亿·体育（中国）有限公司拐点已来临 ..... 16
（一）日本：伴生于住宅产业化的整体卫浴16
（二）中国：2016是发展元年，整体卫浴拐点来临 20
五、欧亿·体育（中国）有限公司突破的关键：政府推动+成熟技术+完备供应链 .. 25
（一）政府推动——欧亿·体育（中国）有限公司发展的重要条件 .... 25
（二）成熟的生产技术——欧亿·体育（中国）有限公司发展的必要条件 ..... 25
（三）完备的供应链——欧亿·体育（中国）有限公司发展的保证 .... 25
六、 海鸥卫浴：四轮驱动布局整装卫浴蓝海 ....... 27
（一）董事长增持彰显信心，非公发行发力整装卫浴 .......... 27
（二） 传统业务平稳增长，节能环保与整装卫浴构筑新增长极...... 29
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欧亿·体育（中国）有限公司深度|家用轻工
图表索引
图1：整体卫浴的典型构造 . 5
图2：整体卫浴施工流程 ..... 6
图3：整体卫浴产业链 ........ 6
图4：整体卫浴稳定上游、整合中游、拓展下游 .... 7
图5：SMC比瓷砖更保温 ... 8
图6：整体卫浴架空结构防摔伤，又保温 ... 8
图7：双层防漏水结构 ........ 9
图8：外胆防渗漏.... 9
图9：整体卫浴同层排水 ..... 9
图10：整体卫浴圆弧边角防止细菌滋生 ... 10
图11：纹路设计底盘，破坏水张力 .......... 10
图12：整体卫浴大幅缩短装修周期（例：一个3㎡的卫生间） .. 10
图13：整体卫浴系统服务降低装修复杂程度 ....... 11
图14：整体卫浴降低装修成本 ..... 11
图15：2010年日本整体卫浴安装率 ........ 12
图16：2014年日本家庭年收入直方图 ..... 13
图17：50%家庭仅需用20%的收入即可安装一个整体卫浴 ......... 13
图18：整体卫浴在独门独栋住宅中的安装率 ....... 13
图19：整体卫浴在集合住宅中的安装率 ... 13
图20：1999-2015年日本新屋开工数（户） ....... 14
图21：住宅产业化包含构件产业化和部品产业化16
图22：住宅产业化概念显现，部品标准化萌芽 .... 17
图23：“立法、规划、制度”三管齐下，推进住宅产业化和部品标准化 . 18
图24：整体化部品伴生于住宅产业化 ...... 19
图25：立法、规划和制度是住宅产业化的发展基石 ........ 20
图26：2015年万科材料设备类（C级）合格供应商名单 21
图27：万科双月湾引入科逸整体卫浴 ...... 22
图28：房地产开发企业本年完成投资额及同比增速 ........ 23
图29：我国新房开工面积及同比增速 ...... 23
图30：我国存量房套数、同比增速及预测 ........... 24
图31：海鸥卫浴股权结构 . 27
图32：海鸥卫浴董事会与高管背景 .......... 27
图33：2010-2015年收入与同比增速 ...... 29
图34：2010-2015年归母净利润与同比增速 ....... 29
图35：整装卫浴领域的战略部署 .. 34
表1：日本整体卫浴住宅市场空间测算 ..... 14
表2：我国整体卫浴住宅市场空间测算 ..... 15
表3：引入整体卫浴的房地产企业（除万科） ...... 22
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表4：国内49个城市套户比 ......... 23
表5：2016年二季度前十大股东明细（机构持仓合计占比2.07%） ....... 27
表6：2016年非公开发行募集资金投向与目的 .... 28
表7：公司实际控制人通过非公开发行与二级市场直接购买增持公司股票 .......... 28
表8：海鸥卫浴分产品类型营业收入（百万元）和同比增长率 .... 29
表9：爱迪生公司2016年增资扩股前后的股权比例变化. 31
表10：整装卫浴战略部署主要内容 .......... 32
表11：苏州有巢氏专利资产详情表 .......... 33
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看