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水产饲料进入上行周期，龙头企业盈利
有望超预期，首推海大集团
■草鱼等水产品价格进入上行通道，2017年预计将持续高位运行

1、草鱼价格周期性明显，4年左右一个完整周期。回顾过去10年草鱼
价格走势，周期性较为明显，共经历约2个完整周期，每个周期约4
年，上行周期2年，下行周期2年。第一轮周期：07-08年为上行周期，
草鱼价格由9元/公斤上升最高至14元/公斤，上涨约50%；09-10年为
下行周期，由14元/公斤跌回至12元/公斤，下跌约15%。第二轮周
期：11-13年4月为上行周期，价格由12元/公斤上市至15元/公斤，
上涨约25%；13年4月-16年为下行周期，草鱼价格由16元/公斤，下
跌至12.7元/公斤，下跌约20%

2、16年至今：草鱼等水产品价格进入新一轮上行周期，价格创近两年
新高，上行幅度约20%，17年预计将持续高位运行。2016年二季度起
以草鱼为代表水产品价格开始企稳回升，2017年初以来加速上涨，创
近两年新高。其中，草鱼价格从13元/公斤上涨至今16元/公斤，上涨
约20%；卿鱼价格从最18元/公斤上涨至今26元/公斤，上涨约40%；
鲢鱼价格从8.3元/公斤上涨至今9.2元/公斤，上涨约10%

本轮价格上涨原因：1）12-15年行情低迷导致养殖户转养，池塘养
鱼面积减少。2）16年湖北江西安徽江苏等地水灾严重，导致17年鱼
苗供应不足。3）环保拆除部分网箱，导致供应减少。预计2017年以草
鱼为代表水产品价格总体仍将会维持高位运行

■17-18年水产饲料进入上行周期，龙头企业盈利弹性有望超预期

1、水产饲料销量跟随水产品价格，周期性明显。2008年-2012年，全
国水产平均批发价持续走高，饲料销量持续增长，欧亿·体育（中国）有限公司复合增速约
10%；2012年-2014年，水产品价格持续低迷，养殖户大面积亏损，水
产饲料欧亿·体育（中国）有限公司销量基本持平

2、17-18年水产饲料进入上行周期。17年以来水产价格持续走高，将
带动水产饲料销量。1）水产养殖面积提升。2）养殖密度（单位面积
养鱼数量）提升。3）养殖户为抓住价格行情，加大饲料投喂量。据我
们草根调研，部分地区4月份投喂饲料量同比增长50%以上，我们预
计湖北等地水产饲料17年同比将有20%以上增速

3）膨化料等高端料比例将提升，提升企业盈利能力。水产品价格周期
时间较短，养殖户为抓住高价行情，预计将提高膨化料等高端料用量
以加速出塘，预计膨化料将加速推广，提升企业盈利能力。根据我们
草根调研，广东膨化料推广的进度较快，目前膨化料占水产饲料比例
在25%左右，而华中膨化料用料比例较低，有望在高价行情下加速提
升

Table_Title
2017年04月12日
农林牧渔
Table_BaseInfo
欧亿·体育（中国）有限公司深度分析
证券研究报告
投资评级 领先大市-A
维持评级
Table_FirstStock
首选股票 目标价 评级
002311 海大集团 22.00 买入-A
Table_Chart
欧亿·体育（中国）有限公司表现
欧亿·体育（中国）有限公司来源：Wind资讯
% 1M 3M 12M
相对收益 0.00 -4.14 6.53
绝对收益 0.00 -0.04 13.85
李佳丰 分析师
SAC执业证书编号：S1450516040001
lijf3@essence
021-35082017
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-8%
-5%
-2%
1%
4%
7%
10%
2016-042016-082016-12
农林牧渔 沪深300
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■水产饲料欧亿·体育（中国）有限公司发展趋势：商品化率仍有提升空间，欧亿·体育（中国）有限公司集中度有望
快速提升

1、商品化率仍较低：据饲料协会统计，2015年全国水产饲料销售1893
万吨，普通淡水鱼料市场1600万吨左右，商品水产饲料目前覆盖率为
30%左右，仍有较大提升空间

2、欧亿·体育（中国）有限公司集中度提升空间巨大：据协会统计，2016年我国销量前10名
水产饲料企业占总销量的40%左右。在饲料欧亿·体育（中国）有限公司整体加工企业数量减
少，集中度提升，我们认为目前处于规模化扩张的初期，未来有望加
速整合

3、高档膨化料加速推广，特种水产饲料前景广阔。据草根调研，目前
欧亿·体育（中国）有限公司膨化料比例低，广东推广较快仅占不到30%，在养殖盈利提升背
景下，有望加速推广。同时消费升级带动特种水产消费量提升，特种
水产饲料前景广阔

■投资建议：草鱼等水产品价格进入上行通道，水产饲料进入上行周期，
弹性有望超预期，首推海大集团。重点关注通威股份、天马科技等

■风险提示：水产品价格上涨不及预期，天气灾害风险

海大集团（002311.SZ）财务摘要
(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E
主营收入 21,090.4 25,567.4 27,185.8 33,982.3 44,177.0
净利润 538.5 780.0 878.8 1,211.9 1,630.0
每股收益(元) 0.34 0.49 0.56 0.77 1.03
每股净资产(元) 2.74 3.16 3.43 3.80 4.27
盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E
市盈率(倍) 48.0 33.1 29.4 21.3 15.9
市净率(倍) 6.0 5.2 4.8 4.3 3.8
净利润率 2.6% 3.1% 3.2% 3.6% 3.7%
净资产收益率 12.4% 15.6% 16.2% 20.2% 24.1%
股息收益率 1.1% 1.9% 1.7% 2.5% 3.5%
ROIC 14.2% 19.7% 23.2% 25.7% 43.2%
来源：WIND，安信证券研究中心