2021年 7月 23日 公司研究 家居连锁卖场龙头，轻资产化布局零售新业态 ——美凯龙（601828.SH，1528.HK）投资价值分析报告 要点 A股：买入（首次） 当前价/目标价：10.89/13.26元 国内家居连锁卖场的绝对龙头，多轮激励政策绑定员工利益 H股：增持（首次） 公司的卖场数量、面积和覆盖区域均为家居卖场欧亿·体育（中国）有限公司国内首位。2020 年公司零 售额市占率达 17.1%。公司推出员工持股、高管增持等一系列激励政策，在绑当前价/目标价：4.95/5.63港元 定员工利益同时，向市场展现了公司对未来业绩增长的信心。 家具卖场欧亿·体育（中国）有限公司规模稳定增长，欧亿·体育（中国）有限公司终端渠道强势 作者 家居家具卖场欧亿·体育（中国）有限公司整体规模呈稳步上升趋势，根据弗若斯特莎利文预测， 分析师：唐佳睿 CFA CPA(Aust.) ACCA 2020-2024年欧亿·体育（中国）有限公司复合增长率预计为 6.29%，到 2024年欧亿·体育（中国）有限公司零售额将达到4.83 CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 万亿元。家居欧亿·体育（中国）有限公司上中游布局分散，议价能力较差，终端渠道具有更大的利润空 021-52523866 间。美凯龙作为连锁卖场头部企业，话语权优势尤为凸显。 tangjiarui@ebscn 轻资产转型，家装家居一体化业绩抢眼 分析师：朱悦 公司委管业务平均出租率多年均维持在 90%以上，租金收入增长确定性强，2020 执业证书编号：S0930520010001 年 12月 31日，公司位于华东和华北地区的委管门店占总委管门店数的 53.31%。 同时，公司于 2020年实现商品销售及家装营收 12.24亿元，占总营收比例相比 上年同期上升 5.15个百分点至 8.6%，同比增长 115.12%。委管业务属于轻资 产模式，依托品牌影响力与标准化复制能力在低线渠道快速推广，是未来收入增 长主要动力，而家装业务市场前景广阔，上升发展空间较大。 021-52523798 zhuyue@ebscn 联系人：田然 021-52523799 tianran@ebscn 先发优势奠定品牌影响力，投资上游强化产业链话语权 市场数据 公司自营卖场主要分布于一二线城市优势地段，受益于家居产品的重体验消费需 求特性，公司的卖场区位优势得以放大。多年积淀使公司成为国内最具影响力的 家具家居品牌之一，消费者满意度及品牌认知度高。公司立足品牌资源优势，投 资多家上游及相关产业公司，产业链话语权不断加强。 总股本(亿股) 39.05 总市值(亿元)： 一年最低/最高(元)： 近 3月换手率： 425.25 8.38/14.09 18.78% 联手腾讯阿里，布局数字化营销 股价相对走势 公司于 2018年10月和2019年5月先后与腾讯、阿里签订战略合作协议，携 手推进门店数字化。在重体验的家居家具领域进行线上线下融合，有望在门店数 字化和全渠道营销方面取得进一步的突破。 28% 17% 6% 盈利预测、估值与评级：我们预计公司 2021-2023年实现净利润30.27/ 33.28/ 36.43亿元，对应 EPS 0.78/0.85/0.93元。采取相对估值法，给予公司 A股目标 价 13.26元，对应 2021年17倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级；给予公司 H股目标价 5.63港元，对应 2021年6倍 PE,首次覆盖，给予“增持”评级。 -5% -16% 10-19 01-20 05-20 08-20 美凯龙 沪深300 风险提示：卖场拓展及提租幅度不达预期，数字化改造效果不达预期，公允价值 变动损益波动大于预期。 收益表现 公司盈利预测与估值简表 % 1M 3M 1Y 相对 绝对 0.04 -1.09 22.03 21.13 0.15 8.14 指标 2019 16,469 15.66% 4,480 0.05% 1.26 2020 14,236 -13.56% 1,731 -61.37% 0.44 2021E 16,945 19.02% 3,027 74.94% 0.78 2022E 19,259 13.66% 3,328 9.91% 0.85 2023E 21,324 10.72% 3,643 9.47% 0.93 营业收入（百万元） 营业收入增长率 净利润（百万元） 净利润增长率 EPS（元） 欧亿·体育（中国）有限公司来源：Wind ROE（归属母公司)（摊薄） P/E 9.80% 9 3.64% 25 5.98% 14 6.27% 13 6.52% 12 P/E（H股） 3 9 5 5 4 欧亿·体育（中国）有限公司来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2021-07-23；汇率：按 1HKD=0.8