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投资评级：推荐（维持）
报告日期：2017年12月27日
刘文强021-31829700
Email:liuwq @cgws
执业证书编号:S1070517110001
数据来源：wind
相关报告
方兴未艾，龙头依旧笑春风
——保险欧亿·体育（中国）有限公司2018年投资策略报告
今年以来不断演绎龙头行情实际上是投资者机构化的映射。未来随着市场
发展，尤其是2018年6月A股将正式纳入MSCI指数，预计将带来约1200
亿元的人民币流入，投资者机构化趋势会得到强化。且保险板块是属于行
业基本面确定性强的龙头板块，欧亿·体育（中国）有限公司发展向好且政策不断加码，明年有望
迎来“戴维斯双击”升级版。基于上述理由，我们坚定看好明年的保险股
投资机会，但在新时代背景下，随着成长龙头估值盈利趋于合理，明年市
场投资风格或将发生变化，有望形成价值龙头携手成长龙头的格局，如先
进制造（如自动化、信息化）等，保险股或将难以复制今年强势走势，但
配置价值犹存，投资者应积极关注与配置

保费收入增速回归理性，代理人增长值得期待。中国目前保险代理人数占
总人口数为0.48%，显著低于发达经济体，代理人仍有增长空间。在134
号文下，需要更多关注保费结构的变化，如以健康险为代表的长期保障型
险种占比不断提升且增速显著。期限结构层面，期交保费占首年保费比例
稳步提升。新业务聚焦期交，续期拉动总保费持续增长格局已经形成。上
市保险公司未来发展更加稳定、可持续

2017年以来，A股4家上市险企保费收入市场占有率有所分化，强者恒
强。第三季度平安、太保、人寿、新华市占率分别为15.48%、7.59%、14.77%、
2.95%，较一季度分别上涨2.2、1.22、-0.71、-0.69个百分点。其中平安
与太保表现最为亮眼，市场份额有所上升。四家A股上市险企在利润端
的表现远好于中小险企

三期商车费改2018年初有望实行，将加剧市场竞争。在“监管姓监”以
及不断深化市场化改革的大背景下，中小产险将面临更加激烈的竞争市场
环境。总体上我们认为产险长期看是好欧亿·体育（中国）有限公司，但预计需要经历几年的洗牌，
欧亿·体育（中国）有限公司需要渡过较为艰难发展周期

此外，保险资产负债管理新规2018年将落地，通过分类评级而鼓励、限
制不同级别险企的投资行为，市场集中度有望进一步提升

利率保持高位震荡趋势不变，投资收益增长趋势不变。我们认为，去杠杆
仍在路上，未来在货币供应总量明确受到控制的前提下，金融市场利率处
核心观点
股价走势图
分析师
证券研究报告
投
资
策
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究
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投资策略研究*年度投资策略
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于高位趋势不变。明年险企投资端继续向好的趋势不变。预计2018年保
险资金运用平均收益率超过5.5%。同时，预计2018年750天移动平均国
债收益率曲线上行15-30bps

134号文下长期死费差贡献将加大，利源结构优化。预计2018年将有更
多险企掘金以健康险为代表的长期保障型险种，为欧亿·体育（中国）有限公司保费增长与价值增
厚提供坚实支撑

750日均线拐点已至，使得险企的准备金提取压力得到缓解，有望在2018
年初迎来拐点，险企利润加速释放周期将开启。“会计估计变更对税前利
润的影响”由负转正，预计使得2018年利润增速整体有望超过50%

我们认为保险欧亿·体育（中国）有限公司方兴未艾，具备“估值提升+价值增长”的戴维斯双击

我们首推产品结构最为优化、预期代理人增速有望高增长的纯寿险标的新
华保险，继续推荐金融科技引领助推公司成长的保险综合龙头中国平安，
积极关注中国太保、中国人寿的投资配置机会

险，监管风险

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投资策略研究*年度投资策略
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目录
1. 欧亿·体育（中国）有限公司价值：明年价值犹存，或将弱于今年走势 ... 5
1.1 保险欧亿·体育（中国）有限公司大幅跑赢市场 .......... 5
1.2 明年市场有望延续今年行情，走势或将有所弱化 .. 5
2. 欧亿·体育（中国）有限公司前景：增长新态势初显，关注结构变化 ....... 6
2.1 保费收入增速回归理性，代理人增长仍有空间 ...... 6
2.1.1 保费收入告别高增长时代，高价值大幕开启 . 6
2.1.2 代理人增速可期，寿险保费增长有支撑 ......... 7
2.2 人身险保费收入产品结构、期限结构和渠道结构呈现新变化 ...... 8
2.2.1 健康险收入占比快速上升 ......... 8
2.2.2 期交保费占比进一步提升 ......... 9
2.2.3 代理人渠道成为增长支柱 ......... 9
2.3 产险保持稳健态势，非车险收入增速加快10
3. 欧亿·体育（中国）有限公司格局：竞争加剧，强者恒强 . 10
3.1 上市险企保费集中度上升，大型险企利润表现抢眼 ........ 10
3.2 产险欧亿·体育（中国）有限公司竞争激烈，大型险企加速抢占市场份额11
3.2.1 二次商改下车险市场竞争激烈，综合成本率仍高位 ........... 11
3.2.2 三期商车费改年初有望实行，将加剧市场竞争 ....... 13
3.3 资产负债管理新规将落地，集中度有望进一步提升 ........ 13
4. 盈利模式变革：投资端驱动，中长期死费差贡献上升 . 15
4.1 利率保持高位震荡趋势不变，投资收益增长趋势不变 .... 15
4.2 134号文下长期死费差贡献将加大，利源结构优化 .......... 16
4.3 134号文-健康险成为下一个重要增长点 ..... 16
4.4 750日均线拐点已至，险企利润加速释放可期 ...... 17
5. 欧亿·体育（中国）有限公司估值与投资建议：新业务价值高增长下欧亿·体育（中国）有限公司估值提升 ..... 18
6. 风险提示 ..... 19
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图表目录
图1：保险板块大幅跑赢市场 ... 5
图2：近年A股投资者持股市值比例变化 ...... 6
图3：2007年以来机构投资者持有A股市值占比变化 ......... 6
图4：近年来A股上市险企累计保费收入 单位：亿元 .... 7
图5：欧亿·体育（中国）有限公司分险种保费收入占比 ........... 7
图6：保险代理人数量占总人口比例 ... 7
图7：A股上市险企保费收入代理人渠道占比 ........... 9
图8：A股上市险企个险首年期交占比 ........... 9
图9：A股上市险企人均首年保费单位：元/月 .. 9
图10：中国平安产险保费收入与净利润 单位：亿元 ..... 10
图11：中国太保产险保费收入与净利润单位：亿元 ... 10
图12：A股上市险企保费市场占有率 ........... 11
图13：欧亿·体育（中国）有限公司险企利润同比增速 ........... 11
图14：产险保费收入增速 单位：亿元 . 12
图15：上市险企市场集中度 ... 12
图16：产险公司综合成本率 ... 13
图17：产险公司费用率 ........... 13
图18：2017年10月全国各地区综合费用率排名情况 ........ 13
图19：平安人寿资产负债匹配情况 ... 14
图20：美国、欧元区10年期国债到期收益率 单位：%15
图21：中债国债到期收益率（10年期）单位：% ........... 15
图22：A股上市险企净投资收益率 单位：% ...... 15
图23：A股上市险企投资收益单位：百万 ....... 15
图24：上市险企寿险最低资本与/最低风险资本 单位：亿16
图25：上市险企寿险风险最低资本占比 ....... 16
图26：A股上市险企健康险保费收入单位：亿元 ....... 17
图27：人身险分险种保费收入占比 ... 17
图28：新华保险分险种保费收入占比 ........... 17
图29：中债国债10年期到期收益率 单位：% .... 17
图30：A股上市险企内含价值单位：百万 ....... 19
图31：A股上市险新业务价值单位：百万 ....... 19
图32：上市险企P/EV预测 .... 19
表1：A股上市险企代理人数量与首年保费 ... 7
表2：个税递延商业保费增量测算 ....... 8
表3：寿险欧亿·体育（中国）有限公司累计和单月保费集中度 ......... 11
表4：四大上市险企寿险集中度情况 . 11
表5：二次商车费改方案 ......... 12
表6：产险公司集中度 . 12
表7：《保险资产负债管理监管办法（征求意见稿）》要点 . 14
表8：测算10年期国债750日移动平均线 ... 18
表9：上市险企责任准备金补提压力缓解 ..... 18
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