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证券研究报告 | 欧亿·体育（中国）有限公司专题报告
可选消费 | 零售
推荐（维持） 世界零售霸主的成功基因
2017年06月20日 沃尔玛专题研究
上证指数 3144
欧亿·体育（中国）有限公司规模
占比%
股票家数（只） 64 2.0
总市值（亿元） 7487 1.4
流通市值（亿元） 4848 1.2
欧亿·体育（中国）有限公司指数
% 1m 6m 12m
绝对表现 2.2 -7.8 27.0
相对表现 -2.2 -14.6 12.7
欧亿·体育（中国）有限公司来源：贝格数据、招商证券
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同》2017-06-06
许荣聪
021-68407349
xurc@cmschina
S1090514090002
邹恒超
021-68407543
zouhc@cmschina
S1090515040001
沃尔玛诞生至今55年时间，从乡镇小店成长为世界零售霸主，它的崛起之路对
中国零售企业有很大的参考价值，我们借助55份年报、创始人传记等第一手资
料，汇集海量数据，挖掘沃尔玛商业奇迹背后的秘密。通过沃尔玛成长路径的分
析更清晰的认识我国超市欧亿·体育（中国）有限公司的发展，对超市业投资有所启示

初创期（1962-1972）：折扣店浪潮席卷全美背景下沃尔玛创立，初期体量较
小从夹缝中求取生存，1972年成长为区域性连锁企业，成功登陆纽交所

崛起期（1973-1990）：美国七八十年代的通货膨胀给折扣店欧亿·体育（中国）有限公司带来危机，
沃尔玛凭借自身实力成功弯道超车，逆势快速扩张，收入CAGR达到38%，
在1990年超越百年零售企业西尔斯成为全美第一大零售企业

成熟期（1991至今）：沃尔玛开始向海外扩张，主要通过并购的方式进入其
他国家市场，同时积极拥抱电商，线上线下协同发展

1、外部原因—危机带来转机。二十世纪七八十年代的通货膨胀，使得折扣店
市场出现危机，给了欧亿·体育（中国）有限公司重新洗牌的机会，原有龙头企业面临种种问题，减缓
了抢夺市场的步伐，沃尔玛得以弯道超车，迅速成长并超越原有龙头

2、收入端—精准的市场策略吸引客户，创造更多收入。沃尔玛初期从乡村小
镇市场做起，避免与当时实力更强的竞争者正面交锋，通过低价策略成功吸引
经济危机时期低收入的人群，在七八十年代实现快速扩张。后不断拓展山姆会
员店、购物广场、社区中心等多个业态，挖掘更多细分市场。在崛起阶段沃尔
玛收入增速保持在40%左右，内生性的同店增速也能达到15%

3、成本端—高效的自身管理提升效率，控制成本。在成本端沃尔玛坚持配送
能力匹配扩张步伐，新门店保证在配送中心500km范围内，控制物流成本；
通过与供应商良好的战略合作有效管控库存，降低供应链成本。利用灵活的不
动产管理及时回笼资金进行物业的滚动开发，缓解资金压力，减少对外融资需
求。伙伴式的人力资源管理一方面提升员工归属感和工作效能，另一方面也有
效降低了人力成本。凭借良好的成本管控公司在快速扩张的同时期间费用率不
增反降，为其规模扩张提供有力的支撑

加强自身建设，精准的识别客户、有效的内部管理能帮助企业更好的抓住发
展机遇。看好内生与外延增长并行，生鲜业态建设卓有成效，多板块协同发
展的永辉超市。关注加速扩张转型的西南超市业龙头步步高和门店调整进入
末期，改善空间可期的中百集团

-101030
40
50
Jun/16Oct/16Feb/17May/17
(%)
(%)
零售沪深300
欧亿·体育（中国）有限公司研究
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正文目录
一、发展历程：从乡村小店到世界巨头 .......... 4
（一）初创期（1962-1972年）：从乡村小店走向上市 ........ 4
1、折扣店浪潮孕育沃尔玛 ........... 4
2、小镇路线夹缝扩张 ...... 5
（二）崛起期（1973-1990年）：从区域连锁到全美第一 .... 6
1、危机中迎来转机 ......... 6
2、滚动发展问鼎全美零售 ........... 7
（三）成熟期（1991年至今）：全球化扩张8
二、沃尔玛核心竞争力 ......... 10
（一）与时俱进的多样化运营策略10
1、农村包围城市，快速稳步占领市场 ... 10
2、低价策略一以贯之，逐渐渗透市场 ... 10
3、发挥主导业态优势，多业态协调发展 11
（二）高效的供应链管理 .. 13
1、坚持拓张步伐和物流配送能力的匹配 ........... 13
2、通过与供应商的伙伴关系有效控制库存 ........ 14
（三）灵活资本运作减轻资本压力15
（四）紧跟时代步伐，加快线上线下融合 . 17
（五）多层次人才吸纳和培养体系19
1、合伙人政策，有效的激励机制 .......... 20
2、多层次人才培养机制，实现公司和员工的共赢 ......... 21
三、总结 ....... 21
欧亿·体育（中国）有限公司研究
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图表目录
图1：20世纪60年代折扣店迅速发展 ........... 5
图2：1967年沃尔玛门店数量远远落后欧亿·体育（中国）有限公司龙头 ....... 5
图3：1972年沃尔玛已初具规模 ........ 6
图4：万元以上消费组年龄结构 .......... 6
图5：沃尔玛逆势完成快速扩张 .......... 7
图6：崛起期沃尔玛收入和利润快速增长 ........ 8
图7：沃尔玛成熟期业绩增速逐步放缓 ........... 8
图8：沃尔玛全球化扩张步伐 . 9
图9：海外门店数量占比逐步提升 ...... 9
图10：“星星之火，可以燎原”——沃尔玛“农村包围城市”战略成功原因10
图11：“天天平价，始终如一”的经营理念 ...11
图12：沃尔玛各业态门店情况 ......... 12
图13：最早的总部和配送中心 ......... 13
图14：配送能力保证与扩张速度配套 ........... 14
图15：供应商管理库存（VMI）模式15
图16：库存周转天数逐步降低 ......... 15
图17：沃尔玛REITs操作模式 ......... 16
图18：快速扩张时资产负债率保持平稳 ....... 16
图19：资产周转情况在崛起期明显向好 ....... 16
图20：美国网络零售总额及增速 ...... 17
图21：美国网络零售额占零售总额份额 ....... 17
图22：美国网络零售主要业态份额 .. 17
图23：Site to Store（门店自提）配送服务 .. 18
图24： 沃尔玛历年人效（万美元/人） ........ 20
图25：合伙人政策 ... 21
图26：崛起期内生和外延同时引发增长 ....... 22
图27：快速扩张的同时做到良好的成本管控22
表1：沃尔玛发展三大阶段 ..... 4
表2：20世纪60年代美国折扣店和杂货店业态对比 .. 4
表3：沃尔玛主要业态发展情况 ........ 13
表4：2016年沃尔玛线上占比相较同业偏低18
表5：沃尔玛电商发展之路 ... 19
欧亿·体育（中国）有限公司研究
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一、发展历程：从乡村小店到世界巨头
我们以成立、登陆纽交所、超越西尔斯成为全美第一三大标志性事件将沃尔玛发展历程
划分为三个阶段。通过第一手翔实的数据还原沃尔玛商业奇迹的诞生。我们将在这一章
简要勾勒沃尔玛45年的发展历程，其中崛起期是沃尔玛从一个区域性连锁企业逐步打
败一个个实力强劲的竞争对手，抓住机会快速扩张成长为全美零售业霸主的过程，对目
前中国本土零售企业有更大的借鉴意义，是我们研究的重点，我们将在第二章进行详尽
的分析，探索沃尔玛从时代中脱颖而出的核心竞争力

表1：沃尔玛发展三大阶段
阶段 初创期 崛起期 成熟期
时间 1962年-1972年 1973年到1990年 1991年至今
标志性事件 沃尔玛成立 沃尔玛上市 成为全美第一零售公
司 描述 从乡村小店
到区域连锁
从区域连锁
到全美龙头
从全美龙头
到世界霸主
收入增速 从70万到1270万，CAGR=60% 从1270万到260亿，CAGR=38% 从260亿到4821亿，CAGR=19%
平均毛利率 - 26.10% 23.20%
二级市场年
化收益率 - 30% 9.60%
欧亿·体育（中国）有限公司来源：公司年报、招商证券
（一）初创期（1962-1972年）：从乡村小店走向上市
1、折扣店浪潮孕育沃尔玛
新兴折扣店业态兴起。20世纪60年代，折扣商店在美国迅速发展。作为之后超市业态
的前身，低价进货、便宜卖出、以经营综合系列产品为特点的折扣店零售形式受到消费
者广泛认可，它跟传统杂货店相比面积更广、收入规模也更大

表2：20世纪60年代美国折扣店和杂货店业态对比
类型 平均营业面积 平均营业额
1966年折扣店 6000平方米 430万美元
1960年折扣店 3500平方米 150万美元
杂货店 200、300平方米 10-20美元
欧亿·体育（中国）有限公司来源：《从乡村小店到零售巨头：全方位剖析沃尔玛成功历程》、招商证券
全美折扣店规模快速扩张。1960年底全美折扣店1329家，到1962年底，数量已达
2363家，到1966年底达到3503家，单店面积和单店营业额也进一步提升，单店面积
和营业额达普通杂货铺的30倍左右。1966年折扣店整体欧亿·体育（中国）有限公司规模达到150亿美元，
是1960年的7.5倍

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