证券研究报告|欧亿·体育（中国）有限公司策略
2022年07月19日
环保
资源循环迎机遇，运营资产待重估-环保2022中期策略
运营资产增速优异，配置性价比凸显。环保板块过去受PPP影响估值下增持（维持）
挫较大，当前（收盘价）为，处于历史
PE-TTM2022/07/0520.613.8%
分位点，估值位于底部区域。近年来现金流优异的运营资产业绩表现亮眼，
其中2017-2021年固废营收CAGR21.4%，水务营收CAGR19.8%，欧亿·体育（中国）有限公司欧亿·体育（中国）有限公司走势
逐渐摆脱PPP影响。我们认为伴随垃圾处理、污水处理费提价，运营资产
有望逐步实现盈利能力市场化、欧亿·体育（中国）有限公司集中度不断提升，估值水平回升可期。环保沪深300
32%
助成长，运营类标的价值待重估。截至年月已有只
REITs202271416%
REITs产品成功发行，污水、垃圾焚烧等子板块运营资产投资回报良好，
经营现金流稳定，极度契合REITs项目要求。2022年来，生态环保REITs0%
指数表现突出，收益率位于公募REITs前列。我们选取生态环保REITs入-16%
池标的富国首创水务与中航首钢绿能进行计算，当前P/FFO均值为11.1，
-32%
而选取五支A股环保标的，当前P/FFO均值为6.8，远低于生态环保REITs2021-072021-112022-032022-07
的P/FFO均值水平，且较美国基础设施建设REITs的P/FFO均值16.8尚
有较大提升空间，国内环保标的资产有望重估。
碳中和风起，资源循环迎机遇：当前已有个国家对碳中和目标做出作者
136
承诺，其中17个国家已将碳中和目标立法，包括中国在内的33个国家分析师杨心成
在官方政策文件中发布碳中和目标。全球碳中和背景下，我国发展循环经执业证书编号：S0680518020001
济成为实现双碳目标重要抓手。2021年发改委发布的《“十四五”循环
邮箱：yangxincheng@gszq
经济发展规划》中提及，到2025年，资源综合利用能力显著提升，资源
相关研究
循环利用产业产值达到5万亿元，再生有色金属产量达到2000万吨，其
中再生铜、铝、铅产量分别达到400万吨、1150万吨、290万吨；大宗1、《环保：政策开路，水处理如沐春风》2022-07-10
固废综合利用率达到60%；废钢利用量达到3.2亿吨。我们推荐关注1）2、《环保：构建黄河流域生态安全，关注固废投资机会》
供给需求错配，产能缺口较大的危废资源化板块。2）回收率提升潜能大，2022-07-03
政策目标明确的塑料再生板块。3）低碳燃油替代，未来需求量空间大、
3、《环保：碳关税修正案发布，减碳标的大有可为》2022-
增速确定性强的地沟油回收板块。
06-26
投资建议：目前环保板块机构持仓、估值均处于历史底部，欧亿·体育（中国）有限公司分化严重，
我们更看好在手项目多、业绩好、现金流充沛的运营类公司，重点推荐：
1）成长性、确定性较强的垃圾焚烧公司：布局高冰镍的伟明环保、增长
稳健的瀚蓝环境。2）低估值、高股息率的水务公司：洪城环境。3）受益
碳中和，需求空间打开的资源化公司：危废龙头高能环境、塑料再生领跑
者英科再生、生物柴油领军羊卓越新能。4）磁材与磁材并行的中钢天源。
风险提示：1.环保政策及督查力度不及预期；2.项目投产进度慢于预期：
3.欧亿·体育（中国）有限公司竞争加剧风险。
重点标的
股票股票投资EPS（元）PE
代码名称评级2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E
600461.SH洪城环境买入0.790.991.151.339.537.616.555.66
002057.SZ中钢天源买入0.300.500.700.9040.2024.1217.2313.4
高能环境买入
603588.SH0.680.901.181.5818.2413.7810.517.85
欧亿·体育（中国）有限公司来源：Wind，国盛证券研究所
请仔细阅读本报告末页声明2022年07月19日
内容目录
（一）运营资产基本面向好，配置性价比凸显...............4
1.1环保板块估值、持仓均位于近年低位................4
1.2运营类资产业绩优异，现金流稳定...................6
1.3市场化号角吹响，盈利能力望增强...................8
（二）REITs助成长，运营类标的价值待重估...............10
2.1政策频吹东风，持续推动REITs高质量发展............10
2.2深度受益，环保标的价值有望重塑..................12
（三）碳中和带来循环经济机遇，资源化风起..............14
3.1全球加速推进碳中和，资源化彰显潜力...................14
3.2循环经济风口已至，细分赛道龙头价值凸显............18
3.2.1危废资源化“双碳”重要抓手，前景广阔.................18
3.2.2塑料再生紧锣密鼓，回收需求空间可期................20
3.2.3生物柴油多重优势，看好欧亿·体育（中国）有限公司持续高景气度................21
四、投资建议.........................23
风险提示.........................24
图表目录
图表1：近一年环保板块走势对比（%）...............4
图表2：申万环保板块PE变动趋势（截至2022/7/5））...............4
图表3：2022年以来环保欧亿·体育（中国）有限公司涨幅居欧亿·体育（中国）有限公司下游（单位%）...........4
图表4：2017-2022Q1环保机构持仓占比呈下降趋势............5
图表5：2022Q1环保欧亿·体育（中国）有限公司机构持股Top10（家）.................5
图表6：2022Q1环保欧亿·体育（中国）有限公司持流通股市值Top10(万元)..................6
图表7：环保欧亿·体育（中国）有限公司近年经营性现金流（亿元）有所回升................6
图表8：细分子欧亿·体育（中国）有限公司经营性现金流净额（亿元）...................6
图表9：伟明环保2017-2021年经营性现金流与归母净利润（亿元）及增速（%）..........7
图表10：高能环境2017-2021年经营性现金流与归母净利润（亿元）及增速（%）.........7
图表11：固废板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（%）.......7
图表12：洪城环境2017-2021年经营性现金流与归母净利润（亿元）及增速（%）.........8
图表13：首创环保2017-2021年经营性现金流与归母净利润（亿元）及增速（%）.........8
图表14：水务板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（%）.......8
图表15：2018-2021年垃圾焚烧发电新签订单TOP10集中度.............9
图表16：2016-2021年垃圾焚烧处理平均单价逐年上升（元/吨）..............9
图表17：部分城市水价调整金额（元/立方米）及涨幅（%）............10
图表18：REITs相关政策梳理................11
图表19：已发行REITs基金产品基本情况...................12
图表20：REITs细分项目指数表现................13
图表21：各类型REITs上市以来涨跌（%）幅情况.............13
图表22：环保类REITs营收和可供费赔金额完成情况.................13
图表23：A股环保标的与中国生态环保REITs估值对比..............14
图表24：美国基础建设REITs与中国生态环保REITs估值对比..........14
图表25：部分国家“碳中和”承诺时间及进展（截至2022年6月）............15
图表26：中国碳中和相关政策陆续发布................16
图表27：中国碳中和相关政策陆续发布................16
P.2请仔细阅读本报告末页声明
2022年07月19日
图表28：资源循环相关政策梳理...................18
图表29：生产1吨再生铜与原生铜环境效益对比................19
图表30：2015-2019全国工业危废产能利用率情况.............19
图表31：危废市场集中度（%）较低...................19
图表32：2009-2020年全球塑料产量及增长率（单位：百万吨）..............20
图表33：日本、欧盟、美国2011-2020年PET瓶回收率............20
图表34：2020-2025全球承诺者塑料回收利用需达到近30%CAGR以完成目标........21
图表35：生物柴油掺烧比例对污染物排放量的影响.............21
图表36：全球2006-2020年生物柴油总产量（万吨）................22
图表37：预测2021-2026年生物柴油每年需求增量（十亿升/年）............22
图表38：欧盟28国柴油需求量在交通领域燃料占比稳步提升（千吨）............22
P.3请仔细阅读本报告末页声明
cXcUaUPBnNpMaQdN6MnPrRtRnPlOpPvMlOnNtPaQmNyRMYtPwOwMnPrO2022年07月19日
（一）运营资产基本面向好，配置性价比凸显
1.1环保板块估值、持仓均位于近年低位
景气度跟随大盘回升，估值仍位于低位水平。2022年开盘以来，截至2022年7月4日，
SW环保工程与服务Ⅲ跌幅-6.9%，跑输上证综指-3.2%，跑赢创业板指10.9%。2022年
5月来，环保估值跟随大盘回暖有所回升，当前PE-TTM（收盘价2022/07/05）为20.6，
处于历史13.8%分位点，跌幅位于全欧亿·体育（中国）有限公司下游，估值位于底部区域。
图表1：近一年环保板块走势对比（%）图表2：申万环保板块PE变动趋势（截至2022/7/5））
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
-40%
-50%
2021/6/32022/2/82022/7/8
2021/7/232021/9/112022/3/302022/5/192022/8/27
2021/10/312021/12/20
环保工程及服务Ⅲ创业板指上证综指
环
保
欧亿·体育（中国）有限公司来源：WIND,国盛证券研究所欧亿·体育（中国）有限公司来源：WIND,国盛证券研究所工
程
及
服
务
Ⅲ
图表3：2022年以来环保欧亿·体育（中国）有限公司涨幅居欧亿·体育（中国）有限公司下游（单位%，数据截至2022年7月8日）
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
采农休交建银电食化公有汽纺房水钢商综沪医建电机家非通轻燃创环国传电计
深保
地务300气
Ⅱ
掘林闲通筑行力品工用色车织Ⅱ铁业合药筑气械用银信工业防媒子算
牧服运材饮事金服产贸生装设设电金制板工军机
渔务输料料业属装易物饰备备器融造指程工应
及用
服
务Ⅲ
欧亿·体育（中国）有限公司来源：WIND,国盛证券研究所
P.4请仔细阅读本报告末页声明
2022年07月19日
板块流出较大，持仓比例已低至0.67%。近年来，环保板块资金呈现流出趋势，机构持
仓持续下降，截至2022Q1，持仓占比0.67%，接近历史低位。
图表4：2017-2022Q1环保机构持仓占比呈下降趋势
1.2%
环保持仓占比（%）
1.0%
0.8%
0.6%
0.4%
0.2%<