2015 年 12 月 15 日(星期二) 欧亿·体育（中国）有限公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 彭博终端报告下载：CMHK <GO> 1 中国/香港保险欧亿·体育（中国）有限公司 学习友邦好榜样 - 从友邦保险成功经验看中资寿险公司的转型 与投资价值 ■ AIA上市五年,业绩卓越（NBV复合增长27.6%,股价年均回报18%） ■ 友邦成功依靠回归保障,提升边际，这对中资寿险公司借鉴意义重大 ■ 我们看好持续回归保障,新业务边际改善显著的太保和新华 AIA：中资保险公司的榜样 友邦保险在香港上市后取得了骄人的业绩：在业务方面,公司2009-14 NBV复 合增速达27.6%,新业务边际提升一倍以上；在股价方面,公司上市五年股票 年复合回报约15.8%，远远强于同期恒指和中资寿险股表现.我们认为友邦保 险成功的关键主要包括如下几个方面：1)坚持以回归保障,提升价值为导向, 不断改善产品组合,进而提升新业务利润率；2)注重渠道建设,如代理人渠道 重视质与量共同进步，但是质量胜过数量；其他渠道公司注重合作伙伴素 质，并不断提升产品组合边际；3）公司治理优异。公司的激励机制合理， 股权激励使管理层能与股东利益一致，特别值得一提的是其考核指标中新业 务价值增长占比60%，使全员都能围绕价值创造努力。 中资保险公司的过往几年与未来：提升业务质量才是王道 目前港股中资股估值依然很低，主要原因是投资者过分担忧未来的低利率环 境。我们认为寿险公司现在可以未雨绸缪，学习AIA，回归保障，提升承保 端的业务质量，为应对利率下行风险增加了一层保障。我们认为业务素质显 著改善的公司将受到市场偏好，在这一点上，太保最出色，新华次之。 无需过分忧虑净利率下行对中资保险公司的负面影响 目前市场主要担心保险公司长期净投资收益率下行，从2007-2014年友邦保 险的区域市场经验来看，发达市场如香港、新加坡和韩国的净投资收益率分 别为3.82%、3.47%和3.93%；另外台湾市场中国人寿2004-2014年净投资收 益率均值为3.59%；因此参照主要亚洲市场参与者的历史表现，我们认为， 只要中国经济不重蹈日本覆辙，未来综合投资收益率不会太差。 维持欧亿·体育（中国）有限公司推荐评级 我们维持对保险欧亿·体育（中国）有限公司的推荐评级。我们最为看好寿险业务品质改善的太保和 新华。我们亦看好有“互联网金融期权”的中国平安和受惠于中国居民资产 配置全球化的友邦保险。推荐顺序：太保/新华/平安/友邦。 重点公司主要财务指标 公司 股票 评级 目标价 股价 上涨 EVPS（港元） P/EV(x) NBM(x) NBV growth (%) 代码 (港元) (港元) 空间 FY15E FY16E FY15E FY16E FY15E FY15E FY16E 友邦保险 1299.HK 买入 60.91