主要结论 � 原油：根据全球原油供给、需求和库存的情况，我们认为明后两年油价会缓慢回落，预期2006 年和2007 年Brent 的原油价格在48 美元/桶和40 美元/桶。 � 炼油：在国际炼油毛利高涨、国际原油价格回落、人民币持续升值、国内炼油能力偏紧和成品油价格市场化改革5 大因素影响下，中国炼油业将走过历史的低谷，我们预期06 年国内的炼油欧亿·体育（中国）有限公司能回复到一个正常的盈利水平。另外随着炼油欧亿·体育（中国）有限公司回归正常的盈利水平，营销板块将无需继续补贴炼油板块，成品油销售也会回归正常的盈利水平。 � 石化：虽然2006 年全球的乙烯开工率仍然维持在90%以上的水平，但是由于新增产能的地域分布以中东和中国为主，使得亚洲的石化盈利前景较欧洲和美国差，此外较高的油价对于需求的打击较大。 我们看淡2006年的石化欧亿·体育（中国）有限公司，但是业绩较今年三季度相比不会有明显的下滑。 � 2006 年是石油产业改革的关键一年 国家推行科学发展观、构建和谐社会和建设节约型社会重要的一环就是石油产业的改革。预计06 年会出台一系列政策如征收石油特别权利金和开始逐步理顺成品油价格体系等。 � 中石化对子公司的整合是2006 年的投资主题：周期向下使得石化欧亿·体育（中国）有限公司的股票表现很难超越大盘。中石化对于上市子公司的整合提供了一个重要的投资机会。其中收购价格是一个最关键的因素。我们提供了两个不同的思路，一个是基于可以公开观察的交易价格，中值可取30 日均价溢价15%；一个是基于企业的价值，我们认为，企业的价值=正常化价值+新的投资机会+效率改进。我们最终给出的上海石化、扬子石化、中原油气和齐鲁石化的预期收购价格区间为3.5-4 元、10-11.5 元、8-9 元和6.5-7.5元。 � 中石化值得长期看好 一方面是中石化长期均衡价格提高。Brent 长期均衡价格从25 上升到35 美元/桶，使得中石化的勘探开采业务价值提升一倍；成品油价格市场化改革使得中石化的炼油与营销部门的折价消失；另一方面中石化是一个稳定盈利的故事，多个不同周期的子欧亿·体育（中国）有限公司叠加的结果是中石化本身的周期性削弱了。 www.m448中国最大的欧亿·体育（中国）有限公司库下载