华泰期货研究所 宏观策略组
徐闻宇
宏观贵金属研究员
从业资格号：F0299877
投资咨询号：Z0011454
相关研究：
美元强势还能维持吗？关注12月
风险释放
2016-12-05
利率上升依然在路上
2016-10-31
华泰期货|宏观大类周报2017-10-15
市场的求稳带来更大的不稳定风险
摘要：
无论变与不变，经济的车轮总是在前行着——在市场对于“黑天鹅”麻木
的时候，风险的脚步却从不缺席。美国潜在增速的回落之下，经济复苏的
上行“高位”伴随着贫富差距的扩大，政治经济逐渐进入去多边框架，以
及战略的内敛。欧洲在经济逐步复苏的过程中，政治风险的减除或者更大
概率延后的情况下，货币宽松的止痛片到了撤出的时间点，而财政纪律的
硬骨头到了不得不认真对待的境遇

国内来看，十九大召开在即，未来改革的路径和领域将更为明确。在上半
年甚至延至九月经济表现都较为积极的情况下，债务的去杠杆依然是持续
攻坚的课题。创新面临从PPT到核心领域的转折过程，前期积累的风险仍
需要得到进一步的释放和转移，供给侧的课题仍在等待需求侧的解答

大类资产配置展望：
股指：短期经济延续乐观叠加三季报的预期，增加了股指回升的概率。短
期杠杆资金的持续增加显示出市场较为积极的信号，在直接融资继续扩大需求
之下，指数上行的斜率料有限。在供给侧改革延续的情况下，需求侧的响应料
仍需时间，三大期指结构的矛盾料仍需时间来破除，在市场上行的风浪中，维
持期指相对对冲头寸保持的判断——建议对冲以博取供给侧改革的盈利溢价

国债：供给侧改革之下，去杠杆要求市场流动性维持相对中性状态；而央
行寻求货币政策更名明晰信号要求流动性维持结构性短缺状态，以提升政策信
号的有效性。十月财政缴款的压力下MLF的流动性对冲相对稳定了市场的预
期，短期供给端的稳定和需求端的不弱增加了期债调整的压力。外围市场来看，
冲击的压力依然未至，暂时影响以内部为主，短期对期债持中性判断

贵金属：市场对于美联储的加息定价短期得到阶段性释放，后期利率上升
的风险集中在财政扩张的可能性带动的流动性收缩风险。在短期的政策不确定
性担忧之下，维持贵金属短多的判断。比价方面，人民币市场化存在进一步推
进的可能，未来波动性料逐渐增加，关注内外比价走阔的结构性机会

淘宝店铺
“Vivian研报”
收集整理
获取最新报告及后续更新服务请淘宝搜索“Vivian研报”
华泰期货|宏观大类周报
2017-10-152 / 20
一周经济数据回顾
图 1： 美国8月JOLTS职位空缺
数据来源：Wind 华泰期货研究院
图 2： 美国周度失业金申领人数
数据来源：Wind 华泰期货研究院
200
300
400
500
600
700
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
2005/012007/012009/012011/012013/012015/012017/01
时薪同比职位空缺数(万人, 右轴)2610
121030
40
50
60
70
80
1967197119751979198319871991199519992003200720112015
首申失业金(万人)失业率
美国8月JOLTS职位空缺608.2万，略
低于预期 613.5万，前值 617万修正为
614万。在连续两个月创纪录连涨之后，
JOLTS稍有回落

总职位空缺数量下降5.8万。其中医疗
健康和社会援助业增长7.1万，耐用品
制造业增加3.1万；教育服务业下降5.1
万，非耐用品制造业下降4.8万。中西
部地区职位空缺数量有所增加

10月职位空缺率可能维持在4%不变

近两年来职位空缺一直在550万至600
万之间徘徊，最新的数据显示该阈值可
能被打破。这主要是因为技能短缺和劳
动力不平衡已经变得结构化，劳动市场
的职位空缺越来越多

10月7日当周初请失业金人数24.3万，
为8月末以来新低，预期25万，9月30
日当周续请失业金人数188.9万，预期
193万。劳工部指出，初请失业金人数降
至飓风灾害前所创的近45年最低水平，
连续第136周低于30万人，人数下降主
要是风灾影响逐渐减退，同时由于资深
人员短缺，企业也更倾向于保留员工岗
位

华泰期货|宏观大类周报
2017-10-153 / 20
图 3： 美国9月PPI
数据来源：Wind 华泰期货研究院
图 4： 美国9月CPI
数据来源：Wind 华泰期货研究院
图 5： 美国零售销售
数据来源：Wind 华泰期货研究院
-2
-1135
2010/012011/072013/012014/072016/012017/07
PPI:最终需求个人消费
国际金价(美元/盎
司, 右)
1000
1200
1400
1600
1800
2000
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
2010/012011/102013/072015/042017/01
核心PCE同比核心CPI同比
2500
3000
3500
4000
4500
5000
-15
-10
-552000/012004/042008/072012/102017/01
零售销售(亿美元)零售销售同比(右轴)
美国9月PPI同比 2.6%，预期 2.6%，
前值 2.4%。9月核心PPI同比 2.2%，
预期 2%，前值 2%。美国9月生产者价
格走高，因汽油价格受飓风影响创逾两
年最大升幅。其中，9月PPI同比增速
创2012年2月来新高。继8月汽油价格
环比大涨9.5%后，9月汽油价格再次大
涨10.9%，创2015年5月来最大升幅，
不过，这一价格上涨应该只是临时性的

美国9月CPI环比0.5%；预期0.6%，前
值 0.4%；同比2.2%，预期2.3%，前值
1.9%。9月核心CPI环比0.1%，预期
0.2%，前值0.2%；同比1.7%，预期1.8%，
前值1.7%

由于汽油价格受飓风影响而飙涨，美国
9月CPI环比创八个月来最大升幅。不
过，剔除波动性较大的食品和能源价格
过后，核心CPI环比仅增长0.1%，增速
较上月回落，表明潜在通胀仍低迷

美国9月零售环比销售增速为1.6%，创
下两年多来新高，但略低于预期值
1.7%，前值 -0.2%修正为-0.1%。9月零
售销售(除汽车)环比 1%，预期0.9%，前
值0.2%修正为0.5%。9月零售销售(除汽
车与汽油)环比 0.5%，预期 0.4%，前值
-0.1%修正为0.1%

整体看汽车销售对9月零售销售提振最
大，而燃料价格上升令服务站销售创
2013年2月以来最大单月涨幅。剔除燃
料与汽车后的零售销售更加平缓，不过
良好的就业状况与有限的通胀增长有助
于维持家庭开支幅度没有大的波动

华泰期货|宏观大类周报
2017-10-154 / 20
图 6： 美国密歇根大学消费者信心指数
数据来源：Wind 华泰期货研究院
图 7： 中国9月贸易帐
数据来源：Wind 华泰期货研究院
40
60
80
100
120
2000/012004/042008/072012/102017/01
密歇根大学消费者信心指数预期指数现状指数
-6618
-4000
-20002000
4000
6000
2005/032009/022013/012016/12
国际收支差额国际收支总差额/GDP
美国10月密歇根大学消费者信心指数
初值为101.1，高于预期 95，前值95.1，
创自2004年1月以来新高，并且首次突
破100大关

在分项数据方面，10月密歇根大学消费
者现况指数初值为116.4，高于预期
111.6，前值111.7；10月密歇根大学消费
者预期指数初值为91.3，高于预期85.3，
前值84.4

中国9月进出口增速双双回升。进口继
续超预期大增，出口增速则逊于预期

按美元计价的中国9月出口同比增速
8.1%，预期10%；9月进口同比增速
18.7%，预期14.7%。中国9月贸易帐(按
美元计)284.7亿，预期380亿，前值由
419.9亿修正为419.2亿

海关称，三季度贸易额创历史新高，去
年基数较高拖低了第三季度贸易同比增
速。不过，人民币和美元计价的贸易顺
差双双下滑，美元计的贸易顺差更是
2017年3月以来最低。九州证券邓海清
认为，出口的回升幅度要明显小于进口，
反映出人民币升值的不利影响正逐渐显
现，从而大幅拉低了外贸因素对经济的
贡献程度；企业可能因为国庆假期与重
要会议而提前生产，带来9月进口增速
的超预期回升，但需要警惕其对未来需
求的透支效应

。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看